在无风险收益下降和股市结构性行情的背景下中国股票配资门户网站，“固收+”基金凭借回暖的业绩和较高的性价比，成为市场关注度最高的品类之一。
中金公司研究显示，截至一季度末，全市场共有2161只“固收+”基金，一季度整体净申购份额为499亿份，存量规模2万亿元，环比回升 6.7%，这也是2024年以来“固收+”基金规模首次回归2万亿元关口之上。
从持仓配置来看，“固收+”组合包括纯债、转债、股票等。要管好这个品类，并非简单的股债混合，也不仅是在股票和债券资产上做大波段，而是集大类资产配置、利率研究、信用研究、股票研究及风险控制等一体化的系统工程。
因此，本篇文章中，我们以基金行业里的“固收大厂”为研究对象，分析他们的投资能力和投资风格。
1、高波“固收+”：偏债混合型基金的高性价比
作为一款股债混合型产品，“固收+”基金的业绩表现在较大程度上会受到权益类资产（含股票和可转债）的影响。通常来说，权益仓位暴露越高，净值波动也越大。
结合产品的含权比例和风险收益特征，我们通常将它细分为高波、中波和低波。在股票市场回暖的环境下，市场关注较多的是高波“固收+”基金。
根据2025年一季报统计，偏债混合型、二级债基和一级债基的权益仓位中位数分别为21.58%、16.32%和2.35%（权益仓位包括股票和可转债）。为了分析方便，本文中，我们将偏债混合型作为高波“固收+”的代表，进行数据分析和观察。
表1：各类型基金的权益仓位中位数
注：数据来源Wind，采用2025年一季报数据，仅计算初始份额
首先，我们来看看，偏债混合型基金在风险收益坐标系中的位置。我们统计了不同类别基金近20年的年化回报和年化波动率，绘图如下：
数据来源：Wind，统计Wind各类基金指数的区间数据，2004/1/1~2025/3/31
由上图看出，相比于其他类型，偏股混合型与平衡混合型基金呈现出较高的收益与风险水平。在中等风险水平以下的基金中，二级债基与偏债混合型基金的收益与波动水平比较近似，接下来依次为一级债基、纯债、货币基金。
虽然较高收益对应着较高风险，但是递进的关系却并非线性。如果在货币基金与偏股混合型基金两点之间画一条直线，偏债混合型基金则明显位于直线的上方。
具体来看，万得偏债混合型基金指数，区间（2004/1/1至2025/3/31）上涨375%，年化回报7.85%，最大回撤22.09%。在同时间段内，偏股混合型基金指数累计上涨839%，年化回报11.47%，最大回撤56.63%。
从数据角度对偏债混合型与偏股混合型基金进行粗浅的对比，前者近二十年的累计收益是后者的68%，回撤是后者的40%。可以看到的是，偏债混合型通过股债混合配置，取得了较好的风险收益比。
2、大厂PK：广发基金偏债混的弹性更强
总体而言，以偏债混合型基金为代表的高波“固收+”，在产品数量和体量方面并不算大。截至2025年一季度末，偏债混合型基金共有709只，总规模2507亿元。分基金管理人来看，有7家基金公司的偏债混合型基金总规模在百亿元以上。
注：数据来源Wind，截至2025/3/31
从业绩表现来看，因2021年至2024年三季度A股持续调整，高波“固收+”基本处于“寒冬练苦功”的蛰伏状态。不过，当市场有结构性机会时，这类品种也都能积极把握，增厚组合收益。
根据猫头鹰研究院统计，近3年A股有3次阶段性上涨行情，分别发生在2024年春节后、2024年9月底和2022年5月。在这三个权益市场回暖的阶段，广发基金管理的偏债混合型基金均表现出了较好的收益弹性，表现在规模Top10公司中居前，且这一风格较为稳定。
例如，2024年春节后反弹中，偏债混合型基金指数上涨4.01%，广发旗下偏债混合型基金平均上涨4.65%，位列Top10基金公司中的第1位，领涨的是广发恒荣三个月持有A（9.44%）。
在去年9·24的“闪电牛”中，偏债混合型基金指数上涨5.65%，广发旗下偏债混合型基金平均上涨7.01%，位列Top10基金公司中的第1位，领涨的是广发价值回报（13.19%）。
在2022年4·26之后的反弹中，偏债混合型基金指数上涨4.81%，广发旗下偏债混合型基金平均上涨5.78%，位列Top10基金公司中第2位，领涨的是广发睿享稳健增利A（18.28%）。
表2：各上涨时段指数和基金表现
注：数据来源Wind，猫头鹰基金研究院统计，三个时间段分别为2024/9/24~2024/10/8、2024/2/6~2024/3/18、2022/4/27~2022/6/28
注：数据来源Wind，采用旗下偏债混合型基金（仅统计初始份额）的业绩简单平均。三个时间段分别为2024/9/24~2024/10/8、2024/2/6~2024/3/18、2022/4/27~2022/6/28。上述基金公司为规模TOP10基金公司，过往数据不代表未来
当股票市场行情来临时，为什么广发基金的偏债混合型基金能快速跟上市场，体现出较好的业绩弹性？我们试图通过基金持仓分析，找出一些答案。
我们统计了偏债混合型基金近3年的平均股票仓位，从图4可以看出，广发基金旗下偏债混合型基金整体维持了较高的股票仓位，近3年平均股票仓位为23.04%；除最新一期，过往每期均高于市场平均水平中国股票配资门户网站，高出行业平均水平2.06%。
注：数据来源Wind，选择的三家基金公司为偏债混合型基金规模最大的前三家基金公司
这种偏高仓位的进取风格，在过去三年沪深300指数下跌7.94%的背景下，看起来好像是不占优的，但从结果来看，相关产品却依然取得了市场中上的水平。近3年来，偏债混合型基金平均上涨5.5%，而广发基金旗下偏债混合型基金平均上涨6.92%，体现出一定的Alpha能力。
注：数据来源Wind，统计时间区间为2022/4/1至2025/3/31
除了股票资产，“固收+”基金中还有一类增益资产——可转债。近3年来，偏债混合型基金平均配置可转债的比例为7.75%，广发基金旗下偏债混合型基金转债平均仓位为4.83%，略低于市场平均水平。
细分到具体产品的持仓来看，部分基金几乎没有配置转债，尤其是近几年新成立的基金。我们猜测，对于新成立的产品，股票和可转债仓位是合并计算权益风险敞口的，可转债的低配，可能更多是资产比价的结果。
注：数据来源Wind，选择的三家基金公司为偏债混合型基金规模最大的前三家基金公司
3、广发特色：成长进取的高波“固收+”
除了保持偏高的股票仓位，在持股风格方面，广发旗下偏债混合型基金整体偏向于景气成长。与传统 “固收+”强调质量与分红的风格相比，广发基金这类产品的持股风格接近于偏股基金，与进取型“固收+”的定位不谋而合。
注：剔除部分极值后统计。基于2025一季报前十大重仓股统计，不含港股
从行业分布来看，相对于其他规模在同一梯队的基金公司，广发旗下的偏债混合型基金超配医药，在周期、制造板块也有较多配置，同时明显低配金融地产，整体更偏向于成长进取风格。
注：数据来源Wind，使用2024年报披露的全部股票持仓统计
换手方面，广发基金旗下偏债混合型基金在“固收大厂”中属于中等偏高水平，这也与团队整体持仓风格偏景气成长的特点相匹配。
注：数据来源Choice，猫头鹰基金研究院整理
从前面的分析可以看到，广发基金旗下偏债混合型基金，体现出了鲜明的特色——较高的股票仓位，中等偏高的换手率，以及偏景气成长的持股风格， 整体呈现出进取型的“大厂个性”。
4、团队配置：大腕压阵 梯次有序
产品的风格标签，是基金经理投资理念和投资风格的映射。猫头鹰研究院团队在选品时，非常关注产品背后的基金经理及投资团队。
我们曾和机构讨论过，一个理想的固收投资团队是怎样的？答案是，必须要有多年经验的大腕压阵，要能配齐当打之年的几个好手，从而构建起多层次的人才梯队。
因为固定收益这个领域，非常讲究从业年份和投资经验，必须有投资大腕来把握大局。同时，这个领域的细分方向很多，每一个方向都需要勤奋的专家团队，当打之年的基金经理必不可少。在团队方面，人才梯队越强大，研究分析越细致，机会和风险的把控也能做得越好。
早在2021年，我们就写过广发基金的“固收+”团队（《1+1+1>3，广发基金“固收+”的体系与文化》），当时重点介绍的是张芊、曾刚、谭昌杰3位基金经理的风格特点。
时隔三年之后，我们再去看广发基金的“固收+”阵容，可以看出，现在并不仅仅是 “1+1+1>3”的效果，而是在整个平台体系的支撑下，搭建出了更加完备的人才体系；这个变化，颇有点“三生万物”的意味在里面。
具体来看，公司副总经理、投资总监张芊，从业长达24年，长期管理社保组合、公募基金，公募投资年限超过12年，经历多轮牛熊周期，善于结合宏观经济周期和市场趋势变化，把握资产配置大方向。
在当打之年的中生代基金经理中，曾刚、姚秋、张雪、谭昌杰、王予柯、邱世磊、刘志辉都是从业年限超过10年甚至20年，公募投资年限超过7年的专业选手。而在新生代梯队中，李晓博、吴敌等在精选成长股、可转债领域展现了新一代选手的锐度。
坐镇前线的“投资大腕”，当打之年的中生代，崭露头角的新生代，广发基金搭建的“固收+”团队呈纺锤状，形成了结构合理、梯次有序的人才队伍。
具体到产品层面，不同基金经理采用的策略不一样，也体现出差异化的持仓特点。下面，我们以4位基金经理管理的高波“固收+”为例进行分析。
5、代表人物：各有所长，百花齐放
第一位，我们选的是张芊。她从业长达24年，为人非常低调，但确实是投资圈公认的能股能债的基金经理。
猫头鹰在2021年7月也做过一篇风格画像（《广发基金张芊：既懂配置又懂股票的全能女将》），当时就提到张芊是一位风格辨识度非常高、特色鲜明的基金经理，用成长股来捕捉超额收益。
研究张芊管理的产品，任职时间最长的是广发聚鑫（是一只二级债基），大部分时间维持较高的权益仓位，截至2024年底的股票和转债持仓市值之和占比达到30%左右，任期内年化回报8.80%，同类排名6/131（Wind，截至4.11），长期业绩非常优异。
在偏债混合型基金中，张芊管理较久的产品是广发招享。这只产品在行情来临时展现了较好的业绩弹性，在9月24日到10月8日的上涨市期间上涨9.59%，同类型排名前16.4%。截至4月25日，基金近1年上涨8.02%，排名前15%（33/328，银河证券，同类指普通偏债型基金（股票上限不高于30%）（A类））。
从持仓配置来看，张芊擅长大类资产配置，以去年“9·24行情”为例，“闪电牛”期间正是债券回调之时，组合增持股票，降低了债券的配比。在市场快速上涨后，权益配置降低，体现出基金经理前瞻性的资产配置能力和进取性的投资风格。在个股方面，延续其偏成长的风格特点，重仓股配置了AI带动智能制造、必选消费龙头。
注：测算beta为根据近10个交易日的基金涨跌幅数据与中证800涨跌幅数据回归得出
第二位基金经理是曾刚，也是一位从业超过20年的固收老将，擅长转债投资、资产配置风格均衡偏灵活。
曾刚也是猫头鹰研究团队重点关注的一位基金经理，我们在2021年曾撰文（《广发基金曾刚：二十一年从业，固收江湖中的低调大佬》）分析过他的风格。作为从业早、资历深、管理经验丰富、过往业绩优秀的资深老将，曾刚在“固收+”产品的特点是：纯债打底、转债左侧布局、股票顺势而为。
在超过16年的公募投资生涯中，转债对曾刚管理的产品贡献了较高收益。如2009年、2010年，曾刚管理的华富收益增强A年收益率分别达11.87%、14.73%，连续两年获得同类基金的第一名。其中，可转债是“功臣”之一。
2013-2020年，曾刚管过可转债主题基金，2014年大涨82%，甚至大幅超越了股票收益（沪深300指数涨52%）；2019-2021年三年净值几近翻倍。这无疑赋予了他在转债投资中的信心和敢于重配的投资魄力，能做到该种程度的“转债强进攻型”固收基金经理屈指可数。
目前，曾刚管理的二级债基广发集裕，自2023年以来，逐渐放大转债仓位，2024年底转债的仓位达66%，为转债的下一次“击球时刻”做好准备。
图11：广发集裕择机配置转债
注：数据来源Wind
第三位基金经理是张雪，她是一位擅长宏观大类资产配置的“固收+”好手。
她在债券投资的大波段择时能力突出，近年来在股票的中微观投研上也颇有斩获。上述提及的去年“9·24反弹”以来领涨的广发价值回报，就是她管理的产品。
张雪在固收领域深耕了16年，公募管理年限超过9年。在多年债券投研管理过程中，张雪建立了优秀的自上而下分析能力，这一优势在黄金、非银金融等宏观要素影响较大的行业中得以发挥。
此外，她也通过行业比较寻找安全边际较高的景气板块，并跟踪龙头公司的景气度，积极研究各类行业，包括创新药、半导体等少有“固收+”基金经理涉猎的成长型赛道，投资也有所斩获。
值得注意的是，张雪近年来在港股的配置上表现突出。截至2024年末的近两年（8个季度），广发恒通六个月平均持有港股占股票比例为39%，去年底港股占比达到48%，至今年一季度末降至30%。
回顾近几年，持续布局黄金、港股，擅长从低估的景气资产中寻找机会，为张雪带来了较好业绩。
第四位基金经理王予柯，近年来业绩亮眼，擅长“哑铃式”组合管理，风格稳健进取。
王予柯的代表作广发稳睿六个月，这只产品的特点是卡玛比率靠前的高波“固收+”。申万宏源在一篇研报分析了这只基金的收益和回撤表现，得出的结论是在2021年9月16日至2025年3月28日，广发稳睿6个月的区间收益达到18.74%，最大回撤是4.76%，卡玛比率达到1.05，在同仓位的“固收+”中位列第2。
在对股票类资产不算友好的近4年，王予柯的收益增厚主要来自于他的“哑铃型”配置策略：防守端精选红利类资产，如公用事业、周期红利、稳定消费等可持续分红的资产；进攻端布局盈利稳定，估值在合理区间的质量类和成长类企业。
整体上看，作为一名从业18年的资深基金经理，王予柯集齐了管理“固收+”产品难得的几项技能：一是宏观研判主导的资产配置能力；二是各类风格股票和债券多元组合管理能力；三是久期与杠杆灵活的利率债投资能力；四是结合胜率与赔率的偏绝对收益目标的股票投资能力。
表3：广发基金旗下部分“固收+”产品一览
注：猫头鹰基金研究院整理
6、优选“固收+”：向权益资产要收益
今年一季度，A股和港股的整体表现较去年有所改善，在全球股市中表现亮眼。虽然进入二季度以来，受“对等关税”等不确定性因素影响，股票市场波动有所加大。但从长期来看，在利率日渐走低的市场环境下，权益资产依然是一个健康的投资组合必不可少的“优选资产”。
立足当下，无风险收益的下行已是长期趋势，无论是存款、保险，还是货币基金，其收益大概率都是下降的。在此背景下，“固收+”基金是投资者增厚收益的重要配置品。
“固收+”基金通过利用股票和债券的低相关性进行配置，以较低的风险实现较高的收益。在股市跌时，这个品类也会下跌，但回撤远小于偏股混合型基金；在市场上涨时，也能分享上涨的收益。长期下来，一般能获得还不错的盈利体验。
具体到产品挑选上，由于“固收+”基金的管理讲究团队配合、体系化支撑，所以投资者更关注的是综合实力突出的“固收大厂”，他们通常能提供更为全面的研究支撑，也更有利于基金经理做好机会和风险的把控。
广发基金作为“固收大厂”，在多年实践中培育了结构合理、梯次有序的人才队伍。本文提到的张芊、曾刚、张雪、王予柯，都是从业15年以上、长期业绩优秀的基金经理，我们相信，他们将为投资者提供股债多资产配置的更优解。
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